立法會
立法會CB(1)839/98-99號文件
檔 號： CB1/PL/FA/1
立法會
財經事務委員會
特別會議紀要
| 日 期 ： | 1998年11月7日(星期六)
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| 時 間 ： | 上午9時
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| 地 點 ： | 立法會會議廳
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出席委員 ：
劉漢銓議員(主席)
李家祥議員(副主席)
田北俊議員
朱幼麟議員
何秀蘭議員
何俊仁議員
吳亮星議員
吳靄儀議員
夏佳理議員
涂謹申議員
張文光議員
張永森議員
許長青議員
陳智思議員
單仲偕議員
曾鈺成議員
霍震霆議員
其他出席議員 ：
李柱銘議員
陳鑑林議員
缺席委員 ：
丁午壽議員
李國寶議員
黃宜弘議員
馮志堅議員
出席公職人員：- 財經事務局首席助理局長(證券)
- 陳秉強先生
- 財經事務局首席助理局長(銀行及金融)
- 鄧詠菁女士
- 香港金融管理局貨幣政策處處長
- 趙潔儀女士
應邀出席者 ：- 議程第I項
- 景順投資管理有限公司副主席兼首席經濟顧問
- 祈連活先生
- 議程第II項
- 香港資本市場公會副主席
- 蕭耀興先生
- 議程第III項
- 香港財資市場公會會長
- 馮孝忠先生
- 議程第IV項
- 香港投資基金公會
- 主席
- 陳國傑先生
- 聯合交易所／證券及期貨事務監察委員會小組主席
- 何力致先生
- 議程第V項
- 香港證券經紀業協會
- 主席
- 李佐雄先生
- 副主席
- 黃偉深先生
- 副主席
- 范佐浩先生
- 副主席
- 李耀新先生
- 議程第VI項
- 香港證券學會
- 會長
- 湯亮生先生
- 副會長
- 尹滿志先生
- 理事(行業關注召集人)
- 曾熾暄先生
- 議程第VII項
- 證券商協會有限公司
- 主席
- 林漢強先生
- 董事
- 蔡陳葆心女士
- 議程第VIII項
- 瑞士信貸第一波士頓(香港)有限公司
- 太平洋區副主席
- 史亞倫先生
列席秘書 ：- 總主任(1)4
- 陳慶菱女士
列席職員 ：- 助理秘書長1
- 吳文華女士
- 高級主任(1)1
- 司徒少華女士
捍衛聯繫匯率制度的機制
主席表示，由於事務委員會決定邀請市場參與者及學者就捍衛聯繫匯率制度的
機制發表意見，事務委員會將為此舉行兩次特別會議，是次會議是其中的首次
會議。他告知議員是次會議分8節進行，各位應邀出席者會首先就此項議題扼要
發表意見，然後回答議員的提問。應邀出席者所提交的意見書已在會議舉行前送
交議員參閱。
I 祈連活先生
(立法會CB(1)437/98-99(01)號文件在會議席上提交議員省覽)
2.祈連活先生認為，聯繫匯率制度特別適用於香港這個對外貿易龐大的小規模開
放經濟體系，而該制度一直成功維持港元穩定。
3.祈連活先生闡釋他所倡議的論點，在維持聯繫匯率制度的同時，讓本港經濟體
系內的其餘部分盡可能具備靈活性。他強調，最好容許所有其他名義及實質經濟
變數自由變動，因為對經濟活動，例如訂定工資及物品價格等施加管制及規限措
施，將會影響私營機構適應經濟衝擊的能力。
4.祈連活先生回應議員的提問時表示，將港元與本港各主要貿易夥伴，例如內地
和日本各地的貨幣掛鈎，在技術上是可行的。然而，他質疑該方案會否在打擊炒
賣港元活動方面為香港帶來裨益。此外，港元與美元掛鈎的好處是公眾人士容易
理解有關運作，而美元利率的轉變可隨時轉換為港元利率的相若變動。
5.至於長遠而言，應否檢討7.78港元兌1美元的固定匯率，以及在捍衛聯繫匯率時
，利率飆升是否必然的代價，祈連活先生解釋，經濟學家在訂定匯率時，會衡量
各項在國際上流通的物品分別在香港和美國的價格，以及該等物品在兩地的價格
變動情況。雖然在過去15年，這些物品在兩地的價格都頗為一致，但與美國的本
地物價比較，香港的本地物價，例如房屋及交通方面的價格均已顯著上升，這反
映出香港的生活水平有較大的改善。至於利率高企對公眾人士的影響，祈連活先
生表示，利率只是一項短期的物價指標，反映貨幣市場內貨幣的供求情況。利率
並不反映貨幣的購買力，而貨幣的購買力應是普羅大眾關注的主要事項。雖然利
率有時出現波動，但長遠而言不會影響貨幣的購買力。
6.祈連活先生認為，香港金融管理局(下稱"金管局")推出的7項技術性措施，與貨
幣發行局制度"十足支持"和"十足抵銷"的原則完全一致，並已成功鞏固本港的貨
幣發行局制度。如果恪守該等原則，便可確保本港貨幣發行局制度的穩健性，使
其不容易受到投機性衝擊所影響。
7.至於有議員關注提供貼現窗是偏離傳統貨幣發行局制度的做法，祈連活先生指
出，完全自行運作的貨幣發行局制度已不再適合現代的經濟體系。如果要成功實
施有效的貨幣發行局制度，則關鍵在於向銀行提供最後流動資金來源。然而，有
關當局必須根據十足支持和十足抵銷的原則來提供貼現窗服務，以及必須盡量減
少提供此項服務，以免有損貨幣發行局制度自動調節的能力。金管局因應若干已
訂定的標準，在市場採取行動，是有理據支持的，金管局不應如實施純粹貨幣發
行局制度般，在貨幣市場被動地作出反應。
8.祈連活先生評論訂定貼現窗基本利率的機制，他認為，基本利率應根據明確的
準則訂定，而有關過程應盡量公開及具透明度。不過，可取的做法是金管局應在
這方面保留一些權力，以應付不尋常的危機。他建議將基本利率與銀行同業拆息
掛鈎。
9.關於在本港設立中央銀行以擔當金管局的職能是否可取的做法，祈連活先生認
為，雖然金管局已履行中央銀行的一些職能，但設立中央銀行不會對本港有利。
事實上，應關注的問題是，金管局根據哪些規則運作，以及向市場披露資料的程
度。他強調，金管局一向遵守貨幣發行局制度的原則。
10.至於應採取哪些行動，以應付新加坡在金融服務方面與香港之間日趨激烈的競
爭，祈連活先生認為，政府和私營機構必需對任何威脅他們地位的競爭提高警覺
。科技上的改進和創新，可以降低交易成本，亦可改善向投資者提供的資料質素
，當局應透過此途徑，提高本港的競爭力。
II 香港資本市場公會
(立法會CB(1)437/98-99(02)號文件)
11.蕭耀興先生表示，香港資本市場公會大致上支持金管局推行7項鞏固香港貨幣
發行局制度的技術性措施，但關注到其中兩項措施，即私營機構發行的債券將不
再符合獲貼現窗接納的資格，以及不鼓勵9間跨國機構發行年期少於3年的港元債
券的安排，將會對資本市場的發展造成負面影響。蕭先生補充，本地銀行和外資
銀行的香港分行分別在1996年及1997年發行總值453億港元及200億港元的存款
證。如果這些新發行的存款證不再符合獲貼現窗接納的資格，銀行對持有這些票
據的興趣將會減低，以致銀行更難以及／或須以更高成本才取得資金。此外，跨
國機構在1998年共發行了價值306億港元的債券，其中86%是年期兩年或以下。金
管局不鼓勵跨國機構發行年期少於3年的港元債券的做法，將會對市場的流動資
金造成影響，減低真正的最終使用機構進行貨幣掉期交易的機會，以及剝奪投資
者投資在年期較短的優質票據的機會。
12.蕭先生被問及時表示，雖然規定貼現窗不接納私營機構發行的債券是相對較
長遠的措施，但香港資本市場公會相信，規定跨國機構發行年期至少3年的港元
債券應只是一項臨時措施，在市況穩定後可予以取消。金管局應研究其他措施，
例如參考新加坡的做法，規定只可發行供當地使用的債券，以免市場受貨幣投機
者操控。
13.關於促進本地債務市場發展的措施，蕭先生表示，香港資本市場公會一直與
金管局通力合作，以鞏固本地的債務市場。該會就這方面所提出的措施已載於提
交予事務委員會的意見書內。至於香港成為亞洲首要債務市場的機會，他認為，
本港債務市場的發展已超越區內其他地區。
III 香港財資市場公會
(立法會CB(1)437/98-99(03)號文件)
14.香港財資市場公會馮孝忠先生認為，雖然金管局的措施已穩定了市場狀況，
但這些措施還沒有經過新的大型衝擊港元活動考驗，因為這些措施只在若干對
沖基金相繼出現財政困難前不久才推出。關於30項加強證券及期貨市場秩序和
透明度的擬議措施，馮先生表示，雖然預期這些措施連同金管局的7項技術性措
施，會使有意操控金融市場的行動更難以進行，但極力加強規管則無可避免令貨
幣及股票市場的交投量受到負面影響。
15.馮先生表示，香港財資市場公會支持維持聯繫匯率制度。據他觀察所得，沒
有實行聯繫匯率制度的東南亞國家，即使其貨幣在亞洲金融風暴中大幅貶值，這
些國家仍然正飽受利率高企和其他經濟問題所困擾。
16.至於應將外匯儲備維持在哪個合適的水平，以便無須透過調高利率來捍衛港
元或應付大量資金流出的情況，馮先生表示，金管局的措施已增加銀行的流動
資金，並已擴大銀行體系的結算總額，使其不輕易受到貨幣衝擊所影響。雖然
外匯儲備因抵銷利率飆升的壓力而稍為下降，但現時的儲備水平仍然是貨幣基
礎的7倍。他認為，要穩定貨幣最終取決於市場的氣氛，以及公眾人士對貨幣的
信心。
17.關於對政府於本年8月在股票及期貨市場採取行動的意見，馮先生表示，香港
財資市場公會認為，這些行動是有理據支持的。由於當時出現投機者操控市場的
跡象，造成股價急跌及港元的信心危機，這些行動防止金融市場崩潰。然而，對
於政府持有大量私營機構的股票會對股票市場有何影響，香港財資市場公會的會
員則有不同的意見。
IV 香港投資基金公會
(立法會CB(1)437/98-99(04)號文件在會議席上提交議員省覽)
18.香港投資基金公會陳國傑先生表示，香港投資基金公會認為，金融市場去年
出現價格偏高的情況，在某程度上，這已反映經濟體系的弱點，而這弱點可說
是引致港元受到投機性衝擊的原因。何力致先生補充，在1997年主權回歸前的
一段時間，股價(特別是紅籌股的價格)及物業價格急升，均可證明價格偏高的情
況。
19.至於該會對政府於8月在股票市場採取行動的意見，陳先生表示，為打擊投機
者操控市場的活動，以防對本港經濟造成災難性的影響，入市行動似乎是有理據
支持的。然而，由於該會掌握的資料有限，所以不能作出整體性的評論。他進一
步表示，雖然其他國家的政府亦會在當地的股票市場作出投資，但政府持有大量
私營公司的股票實屬特殊的情況。可取的做法是，為管理政府購入的股票而於最
近成立的外匯基金投資有限公司應在市況穩定後，安排有秩序地出售有關股票，
以免引起市場波動。此外，另一要點是確保外匯基金投資有限公司的運作有足夠
的透明度、確保該公司明確列出其投資目標(例如是穩定市場，而不是圖利)及所
採取的措施必須符合與證券有關的法例和兩間交易所的相關規則及規例。
20.陳先生回應議員的提問時表示，雖然據香港投資基金公會的會員觀察所得，
香港在本年8月出現資金流出淨額，但他們相信，實施金管局的措施和政府30項
加強證券及期貨市場秩序和透明度的措施，預期會令貨幣及利率回穩，這會吸引
外資返回香港。
21.關於披露上市公司的資料，何力致先生贊同議員的意見，認為增加資料披露
會加強對投資者的保障，以及避免股價偏高。然而，當市場氣氛變得極為熱烈
，且投資者作出不合理的投資決定時，這項措施的成效或會較低。何力致先生
評論廣東國際信託投資公司(下稱"廣信")倒閉事件時表示，廣信並不是香港聯合
交易所(下稱"聯交所")的上市公司，而披露其財政狀況的資料只與銀行業有關，
以便他們考慮本身對廣信所需承受的風險，此事與一般投資大眾並無關係。
V 香港證券經紀業協會
(立法會CB(1)437/98-99(05)號文件)
22.李佐雄先生就香港證券經紀業協會提交的意見書作補充時，提出以下各點：
- 香港證券經紀業協會支持香港維持聯繫匯率制度，此制度是金融機
構建立和發展所依賴的基礎。然而，鑑於本地及全球金融市場的情
況瞬息萬變，因此應不斷檢討該制度的機制；
- 近期港元受到衝擊，在一定程度上，是由於證券市場自1997年年中
起，出現價格偏高的情況所致。當時股價飆升，但股價與有關公司
的資產或前景並不相稱；
- 香港證券經紀業協會支持政府於本年8月在股票及期貨市場採取的行
動，該等行動成功恢復市場的秩序和公眾的信心；及
- 兩間交易所應加強協調及合作，以制訂策略，應付新加坡在金融服務
方面與香港之間日趨激烈的競爭。此外，兩間交易所的交易時間應相
同。
23.李先生亦表示，香港證券經紀業協會已提出關於兩間交易所、證券及期貨事
務監察委員會(下稱"證監會")及財經事務局的改善措施，詳情載於意見書內，供
政府當局考慮。
24.關於政府30項加強證券及期貨市場秩序和透明度的措施，李先生表示，雖然
香港證券經紀業協會原則上支持大部分擬議措施，但該會認為，應逐步實施有
關措施，並在實施上容許有充分的靈活性，以免對經紀構成運作上的困難。然
而，對於有關將沒有申報的拋空活動和向證監會及兩間交易所作出虛假申報的
行為，列為刑事罪行的建議，香港證券經紀業協會則有所保留。黃偉深先生強
調，有需要在維持市場秩序和透明度及避免過份規管以致市場發展受到不利影
響兩者之間取得平衡。
25.至於公開客戶身份的新規定，李先生表示，必須明確指明在證監會提出要求
時，須向證監會披露客戶哪方面的資料。證監會應彈性執行該規定，以免對經
紀及基金經理造成不必要的負擔。
26.關於嚴格執行T+2的股票交收程序規例對海外經紀的影響，李先生表示，近
年來，隨著交收制度的改善，交收效率亦已提高。以持續淨額交收制度進行交
收的股份數額，在T+2的交收效率為逾95%。此外，在嚴格執行交收規定後，交
收效率已進一步提高。雖然涉及多名市場中介人士的交易，例如涉及多名託管商
的交易需要較長時間完成交收，但經紀參與者在遵守T+2的交收規定方面應沒有
問題。由於該項措施需要所有有關各方作出調節，因此在較後階段檢討交收的統
計資料會是有利的做法。
27.關於監察國際資金的流動情況，以便察覺可能出現衝擊貨幣活動的問題，李
先生認為，加強各政府與市場監管機構在大規模資金流動方面的合作和溝通，將
有助預早發出有關衝擊貨幣活動的警告。此外，作為審慎管理借貸活動的一部分
，銀行及其他金融機構應特別提高警覺，留意他們對對沖基金所需承擔的風險。
此舉將有效抑制用作進行投機活動的資金數額，從而減低它們對受衝擊的經濟體
系所造成的破壞。
VI 香港證券學會
(立法會CB(1)437/98-99(06)號文件)
28.湯亮生先生表示，香港證券學會認為，雖然金管局的7項措施有一些未盡善
之處，但該等措施已鞏固香港的貨幣發行局制度。香港證券學會支持政府30項
加強證券及期貨市場秩序和透明度的措施，並已提出各項補充有關措施的建議
，詳情載於已提交予事務委員會的意見書內。
29.關於金管局的7項措施，湯先生認為，雖然在現時港元相對較弱的情況下，
金管局向銀行提供可按7.75港元的匯率兌換美元的單向兌換保證，是適當的做
法，但長遠而言，兌換保證應是雙向的，即金管局亦應容許銀行以固定匯率將
美元兌換為港元。此外，金管局應放寬貼現窗認可基金票據的資格，以便包括
由私營機構發行的債務票據，藉以增加後者對銀行的吸引力，從而有助本港債
務市場的發展。
30.議員察悉，香港證券學會關注的是，由於兌換保證容許銀行以7.75港元的固
定匯率將結算戶口內的港元兌換為美元，兌換保證或會間接擴大至包括所有銀
行存款(現時約有1萬6千億港元)。如情況確實如此，該會質疑現時的外匯儲備
水平是否可以為有關的兌換保證作十足準備。在此方面，吳亮星議員認為，所
有存戶將其港元存款兌換為美元的可能性極低。相反，兌換保證應逐步加強公
眾人士對港元的信心，使他們不會將港元儲蓄兌換為美元。
VII 證券商協會有限公司
(立法會CB(1)437/98-99(07)號文件)
31.林漢強先生表示，證券商協會有限公司支持保留聯繫匯率制度，因為該制度
對維持本港及國際社會對港元的信心十分重要，該會並支持在股票及期貨市場
推行政府的30項措施。然而，證券商協會有限公司強烈要求施加制衡證監會權
力的方法。該會建議設立一個獨立機構監察證監會的工作，並透過每月舉行定
期會議以加強證監會與兩間交易所之間的溝通，從而避免雙重監管市場參與者
的問題。該會亦就改善現時股票及期貨市場的監管制度提出其他建議，詳情載
於意見書內。蔡陳葆心女士建議，為避免雙重監管，聯交所的會員應由聯交所
規管，非聯交所會員則應由證監會規管。她亦促請有關當局就股票買賣執行T+2
的股票交收程序規例時，應彈性處理因實際或技術上困難而未能遵守規定的經
紀。
32.關於政府在8月入市行動所購入的股票，林先生表示，如果外匯基金投資有限
公司決定出售有關股票，證券商協會有限公司建議該公司應逐少分批以公開認購
方式，以折讓價售予小投資者，以防止大戶投資者買入大部分的股票，藉此盡量
減少出現操控市場活動的可能性。為免干擾金融市場，何時及按怎樣的比例出售
股票的問題應由專家考慮。
33.至於政府應否將在8月購入的股票併入外匯基金的投資組合，林先生表示，政
府應在作出這個決定前，聽取公眾人士、市場參與者及專家的意見。
VIII 史亞倫先生
(立法會CB(1)437/98-99(08)號文件)
34.史亞倫先生表示支持政府在本年8月入市的行動，並認為有關行動是必需的，
以回應當時前所未有及極不尋常的市況。他補充，金融市場已回復穩定，而香港
亦已從世界其他地區的局勢發展及普遍漸趨緩和的亞洲金融風暴中受益。政府亦
已成功向國際金融界解釋其立場及入市的目的。雖然該等行動或會帶來短期的影
響，但應不會損害香港作為自由市場經濟體系的良好聲譽。海外投資者會首先觀
察政府如何管理及處理在行動中購入的股票，然後才決定是否繼續在香港投資。
35.關於金管局的7項措施，史亞倫先生表示，雖然支持純粹貨幣發行局的人士會
指出，金管局推行該等措施，其實已偏離了貨幣發行局的原則，但當局必需推行
諸如貼現窗及讓金管局保留若干程度的酌情權等措施，以彌補貨幣發行局在現代
金融體系中的不足之處。
36.關於區內債務市場的發展，史亞倫先生認為，亞洲金融危機的根源，或可溯
源於以下互不配合的情況，即一方面需要為亞洲的基礎建設長期進行融資，但
相對而言，亞洲區內的本地資本市場尚未發展成熟。事實上，應有很大潛力建
立一個亞洲債務市場。一方面，亞洲區內的政府、跨國機構、私營金融機構及
商業機構對籌集資金有很大的需求；另一方面，亞洲人大多有儲蓄習慣，而亞
洲國家的中央銀行普遍維持有高水平的儲備。所需解決的問題是，區內缺乏適
合的市場基礎設施，而所發行的債券的流動性相對較低。各國政府必需透過跨
政府組織，例如亞太區經濟合作組織加強合作，以解決這些事項，並加深對龐
大資金流動情況的認識和增加這方面的透明度，這對發展一個穩健的亞洲資本
市場至為重要。他認為，由於香港奉行開放政策及自由市場政策，因此較有優
勢發展成為亞洲債務市場中心。他亦認為，私營機構發行的債券不符合資格獲
得貼現窗接納，對在本港發展區內債務市場，應不會造成重大影響。
37.關於是否需要成立一間亞洲地區的評級機構，以協助發展亞洲債務市場，史
亞倫先生表示，亞洲多個政府已展開成立亞洲地區評級機構的工作。這些評級
機構由具有評級經驗及熟悉亞洲事務的專家組成。在評估一間亞洲地區的評級
機構的成效時，公信力是一個重要元素。投資者會關注該機構是否受政府所影
響，以及會質疑為何要成立一間純粹以亞洲地區為主的評級機構。
38.至於美元化是否一個取代本港聯繫匯率制度的可行選擇，史亞倫先生表示，
雖然美元化可能會是解決1983年危機的方法，當時港元因大量資金流出而急跌
，但聯繫匯率制度是最適合香港的金融體制，因為聯繫匯率制度在香港行之已
久，成效亦佳，且在承受沉重外來貶值壓力的情況下仍能運作。儘管如此，當
局需要研究其他可達致貨幣穩定的策略，以應付異常的市況及其他緊急情況。
因此，瑞士信貸第一波士頓(香港)有限公司亦已製備一份深入探討美元化的研
究文件，以探究這問題。
IX 其他事項
39.主席提醒議員，事務委員會將於1998年11月14日(星期六)上午9時就今天會
議的議題，與本港學者和默頓‧米勒教授舉行會議。
40.會議於下午12時30分結束。
立法會秘書處
1999年2月1日
